貨幣供應與物價指數嚴重背離，與國家統計局及專家們進行通縮之辨

現在大家都在談論通縮問題，主流觀點，以國家統計局為代表認為，當前中國經濟沒有通縮，下階段也不會出現通縮。《中國經濟導報》以此為依據，發表一篇題為“通縮之辯：中國經濟沒有出現，下階段也不會”的文章，引述國際統計局發言人付凌暉的說明。

這個觀點值得商榷

通縮有三個核心指標：①物價總水平持續下降，②貨幣供應量的減少，③經濟衰退，或者經濟增長乏力。

引起大家擔憂的主要是物價指數低迷

①2022年，全國居民消費價格指數（CPI）比上年上漲2%，低於全年3%左右的預期目標一個百分點；

②儘管一季度居民消費價格同比上漲1.3%，但扣除食品和能源核心CPI後僅上漲0.8%，和1-2月份持平，而3月份僅上漲0.7%，低於預期的1%，創18個月的新低，環比下降0.3%；

③2022年，全國工業生產者出廠價格指數（PPI）上漲4.1%，比2021年8.1%的漲幅回落4個百分點。12月份PPI環比由11月份上漲0.1%轉為下降0.5%；

今年一季度，PPI下降1.6%，其中生產資料價格下降2.3%，而3月PPI下降2.5%。

這幾個主要指標引發市場對於通縮的擔憂！

顯然，國家統計局的看法過於樂觀，從走向上看，也不能說下階段不會出現通縮。

即使是社會主義國家實施宏觀調控，也難以避免通縮，畢竟1998-2002就出現長達5年的通縮。不同的是，當年的通縮特徵更為明顯，CPI指數從1996年的8.3%一直下降到1998年的-0.8%，到了1999年降到了-1.4%，零售價格每個月下降0.341個百分點。

這次相對溫和。但有幾個因素不能不考慮在內：

一是與全球主要經濟體的高通脹相比，我國的物價指數低得太多；

**二是需求收縮的現象仍然存在。**去年全年社會消費品零售總額下降0.2%，其中四季度為下降2.7%；消費對GDP增長的貢獻率僅為25.6%，比2019年和2021年都低。

雖然今年一季度社會消費品零售總額增長了5.8%，但明顯低於疫情前的平均增速。即使這個增幅可能跟節假日集中消費有很大關係，能否持續要看今後三個季度的消費情況。

三是居民收入信心並不強烈，可支配收入增長仍然未見起色，提升居民消費仍任重道遠。

工業生產形勢不理想

今年一季度GDP增長4.5%，雖然較去年四季度抬升1.6個百分點，但低於去年一季度增長4.8%的水平，低於疫情期間2020-2022年同期實際GDP同比均值5.0%，更明顯低於疫情前2017-2019年同期實際GDP同比均值6.7%。

而且，以製造業為主的第二產業GDP增速明顯低於疫情期間的平均增速，也明顯低於疫情前的平均增速；第三產業GDP增速雖高於疫情期間的平均增速，但明顯低於疫情前的平均增速。

而且，3月份國內工業和服務業生產相對2019年同期的複合同比增速均較1-2月有所回落。

平安證券首席經濟學家鍾正生解讀國家統計局數據指出了工業增長面臨的5個不利因素：

①工業產銷率和產能利用率處於低位一季度工業產能利用率下降至74.3%，比2020年二季度水平還略低；

②製造業“生產熱、投資冷”。1-3月製造業固定資產投資同比下降1.9個百分點至6.2%。

③高技術製造業的生產、投資均顯著下滑。1-3月高技術產業工業增加值同比降至0.9%，為2011年以來首次低於工業增加值總體；高技術製造業固定資產投資同比降至15.2%，相比去年12月顯著降低了7個百分點。

④採礦業工業增加值大幅下滑。3月採礦業增加值同比僅為0.9%，相比1-2月的4.7%降幅較大。

⑤出口交貨值負增長小幅加深，對我國出口景氣度超預期的判斷還需時間考驗。

此外，房地產投資的復甦前景不明：3月房地產投資當月同比收縮5.9%，相比1-2月小幅回落0.2個百分點。

這些都意味著“供給衝擊” 的壓力仍然存在，當前中國經濟復甦仍然具有典型的疫後修復特徵，經濟全面復甦的基礎尚不夠穩固。

所以，不能早早下結論說當前經濟沒有通縮，下階段也不會出現通縮！

讓市場困惑的是貨幣供應與物價指數嚴重背離

中國人民銀行公佈了3月金融數據，3月M2同比增長12.7%。

3月新增貸款3.89萬億元，超過預期值0.8萬億元；新增社融5.38萬億元、超過預期值0.88萬億元；社融存量增速10％、較上月回升0.1個百分點.

正是這個金融指標讓市場困惑不已，有人直呼：低物價與高貨幣竟然共存，這還能叫通縮嗎？

也許正是這一指標（加上GDP溫和增長），主流觀點認為，中國經濟現在的局面不能算作通縮，認為通縮通常發生在貨幣收縮的環境下。

具有典型特徵的是，新增信貸和社融均遠超市場預期，但CPI同比增速一年來首次跌破1%，並大幅偏離2%-3%的黃金區間，而PPI已連續6個月同比負增。

貨幣供應與CPI和PPI指標嚴重相背離，這個現象極不正常！

一些專家們認為，貨幣走高、價格走低，不是通縮。國民經濟研究所副所長王小魯在社交媒體發文稱，在貨幣增長大幅度超過經濟增長的情況下，所謂“通縮”是個偽命題。

這個結論未免牽強，貨幣的大幅增長而同時物價跌入歷史低點，這正常嗎？物價不是應該走高嗎？

這種背離現象是否是通縮的特例，就如高通脹但經濟衰退形成的滯漲一樣。

貨幣供應與物價指數是正相關係，現在卻出現嚴重背離，這是非常不正常的現象，是比貨幣供應量下降同時物價下降更可怕的現象，因為如此高的貨幣供應量還拉不起物價水平，是否意味著貨幣槓桿在消費不振的氛圍下失靈了！

還有一種可能：超發的貨幣並沒有進入實體經濟和實際消費，而是在銀行體系內循環，即進入所謂的流動性陷阱？

——需要指出的是，這是我國長期存在的一個怪圈！這也與實體經濟收益率低下有關！

聯想到現在中小企業的步履艱難、民營企業家投資願望不強烈、就業困難和消費不振，我們不能斷言“貨幣走高、價格走低，不是通縮”；更不能斷言“不會出現通縮”！

是否會出現通縮，還需密切跟蹤關鍵結構性指標。

我以為，當前的主要矛盾是需求較弱和預期不穩。